Teoría del resultado de explotación de la empresa o de la ganancia neta operativa

La hipótesis central de este enfoque es que la tasa de descuento que utilizan los acreedores, ki, permanece constante, aunque se incremente el nivel de endeudamiento.

Sin embargo, el rendimiento exigido a los fondos propios, Ke, aumenta de forma lineal con dicho endeudamiento ya que los accionistas requieren un mayor rendimiento para comprar acciones de una empresa que está más endeudada, con el objeto de compensar el mayor riesgo asumido.

El coste promedio ponderado de capital K0 será constante para cualquier nivel de endeudamiento, porque, aunque se utilice más deuda, el menor coste que supone la deuda se compensará con el coste creciente de los fondos propios. Es decir, la sustitución de fondos propios por deuda no tiene efecto sobre el coste promedio ponderado de capital.

Puesto que el coste promedio ponderado de capital K0 permanece constante para cualquier proporción de deuda, el valor total de la empresa no varía al aumentar el grado de endeudamiento.

Esta teoría indica que el coste promedio ponderado de capital permanece constante para cualquier grado de endeudamiento puesto que un aumento de la deuda se verá compensado con un incremento del coste del capital propio, ya que los accionistas exigirán una remuneración mayor y en consecuencia el coste promedio ponderado de capital y el coste de la deuda permanecerán constantes para cualquier nivel de endeudamiento. Por lo tanto, estos autores consideran que no existe una estructura de capital óptima.

Ejemplo 1:

La Empresa A ha obtenido un Beneficio antes de intereses e impuestos (BAIT, RE) por 10 000 euros.

1. Tiene una deuda bancaria de 20 000 con una tasa del 7%.
2. Su coste promedio ponderado de capital es 12%.
3. En el teorema RE, el coste promedio ponderado de capital permanece constante para cualquier grado de endeudamiento.

Calcular:

1. El valor Total de la empresa ( V )
2. El Valor de las Acciones Ordinarias ( C )
3. El Coste de los recursos propios o Acciones Ordinarias ( ke )

Solución:

Cálculo del Valor Total de la Empresa ( V ):

• V = X / k0 (según vimos en el epígrafe 2.1), donde X son los beneficios generados.
• V = BAIT / ko en la teoría del RE
• ko = BAIT / V
• si BAIT = 10.000
• si ko = 12 %.

En el teorema RE, el coste promedio ponderado de capital permanece constante para cualquier grado de endeudamiento.

• V = 10.000 / 12 %
• V = 10.000 / 0,12
• V = 83.333

Cálculo de las Acciones Ordinarias ( C )

• V = D + C
• El Valor Total de la Empresa es igual al Valor de la Deuda ( D ) más el Valor de los recursos propios o Acciones Ordinarias ( C )
• 333 = 20.000 + C
• C = 63.333

Cálculo del Coste de los recursos propios o de las Acciones Ordinarias ( ke )

• ke = BAI / C
• El coste de los recursos propios representa la tasa de descuento que utilizan los accionistas para estimar el valor de su corriente de beneficios, osea, los rendimientos exigidos por los accionistas (la corriente futura de dividendos).
• El BAI es el Beneficio antes de Impuestos: 10000-1400= 8600;
• 1400 son los intereses de la deuda (20000*0.07)
• C = BAI / ke
• ke = BAI / C
• ke = 8.600 / 63.333
• ke = 13,58%

Ejemplo 2:

Supongamos ahora que la Empresa B ha obtenido los mismos resultados y parámetros que la empresa A:

1. Sus Beneficios antes de Intereses e impuestos son 10 000 euros.
2. Tiene una deuda bancaria de 20 000 euros con una tasa de interés del 7%.
3. Pero B emite bonos de Deuda por 10 000 euros adicionales, con los cuales compra parte de sus propias acciones.
4. El coste de la deuda y el coste del capital ( ko ) permanecen sin modificaciones.

Calcular:

1. El nuevo Valor Total de la Empresa, el valor de los recursos propios o acciones ordinarias y el coste de las acciones ordinarias.
2. La nueva relación Deuda / Capital o (leverage financiero).

Solución:

Valor total de la empresa

• ko = BAIT / V
• V = BAIT / ko
• si BAIT = 10.000
• si ko = 12 %
• V = 10.000 / 12 %
• V = 10.000 / 0,12
• V = 83.333

El Valor total de la empresa se mantiene constante, puesto que depende solamente de la capacidad de sus activos para generar renta según la tesis RE.

Cálculo de los recursos propios o Acciones Ordinarias ( C )

• V = D + C
• El Valor Total de la Empresa es igual al Valor de la Deuda ( D ) más el Valor de los recursos propios o Acciones Ordinarias ( C )
• 333 = 30.000 + C
• C = 53.333

Cálculo del Coste de los recursos propios o de las Acciones Ordinarias ( ke )

• C = BAI / ke
• ke = BAI / C
• BAI: 10.000 -1.400 -700 = 7900
• 700 son los intereses de los bonos (10000*0.07)
• ke = 7.900 / 53333
• ke = 14,81%

Nueva relación entre Deuda y Capital

• Aumenta la relación entre Deuda y Capital 30000/53333 = 56,25% (en A era 20000/63333 = 31,58%

Nota: El BAIT, Beneficio antes de intereses e impuestos, coincide con RE y EBI: Earnings before Interests (and taxes). El BAI, Beneficio antes de Impuestos, coincide con EAI (Earnings After Interests).

El ejemplo anterior nos muestra que según la teoría RE:

1. Independientemente de cómo están financiadas las 2 empresas, el valor de las mismas permanece constante (83.333). Su valor no depende de cómo se financian.
2. Un aumento de la deuda (de 20000 a 30000) se ve compensado con un incremento del coste del capital propio (de 13.58% a 14.81%), ya que los accionistas exigirán una remuneración mayor y el coste promedio ponderado de capital (12%) y el coste de la deuda (7%) permanecerán constantes para cualquier nivel de endeudamiento.

Tanto la aproximación RN como la RE son dos posiciones teóricas extremas, resultado de una distinta percepción de la actitud de los inversores frente al riesgo incurrido por la empresa al aumentar su grado de endeudamiento.